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作者|刘元春（中国人民大学副校长）
导读:
刘元春从需求端（消费和投资端两端）分析了当下中国经济出现下行态势的原因。他更进一步分析了疫情、极端天气和世界经济三个外生性因素和宏观经济政策常态化、政策向结构问题转换、新旧项目交接期和政策协调和四个方面的内生性的因素。他认为只有讲清楚了原因，才会产生政策调整和非常好的纠错方向。
对未来经济走势，如果没有外部假定性，还是会出现一个趋势性下滑的现象，主要因素是从内生动能下降、行业分化以及进出口价格分化和收入分化。所以，他认为应对经济下滑走势，要有一系列未来政策的调整，未来的政策选择重点强调四个方面，一是未来经济下滑因素是多元的，所以宏观政策选择中要分类治理、分类政策的原则。二是未来针对经济下行的稳增长政策应该是主导的，所以他提出应该要继续完善和深化“六保”政策。三是未来应该采取一种常态性扩张性政策，政策精细化，更强调政策效率和政策协同性。四是强调未来防范风险非常重要，特别要防范内生性的风险，这是考量政策水平非常重要的方面。
以下为正文:
目前的经济形势已经很敏感了。社会需要一些真正能够把脉的言论说明当前经济到底在哪些方面出现了问题。
季度GDP增速从18.3%回落到4.9%，这不是特别新奇的。原来我们预测也是在15%、16%逐步回归到5%左右。2021年中国三季度GDP同比增速到4.9%超乎预期。但更重要的是，两年平均增速[1]从5.5%下降到4.9%，表明复苏持续上扬的态势受到了各种因素的冲击。
我们看到的两年平均增速4.9%提供的信息是，供给端和需求端两个端口的收缩，特别是供给端虽然累计增速还在百分之六点几，但如果工业增加值（增速）回落到百分之三点几，对于整体经济运行带来系统性的冲击。更重要的一点，服务业的生产指数徘徊不前，这种状况到底只是与疫情相关联，还是与其他因素相关联，这是我们要琢磨的。
消费端方面，消费下滑最核心的主因，一是疫情带来的大量的服务类消费、接触性消费的下滑，假日经济旅游业的疲软。另外，由于供给链的扰动所带来的消费端的一些变化，也就是汽车消费出现了11-13%的回落，这种回落主要与芯片荒有关，也与整个汽车消费结构以及消费配套服务的供给状况密切相关联。
从投资来看，投资一方面是整体信心的低迷，对于投资收益预期的下滑，以及不确定性的观望。另一方面，对于中国投资起到最关重要的三驾马车受到几个因素的制约。基础建设，在“十三五”与“十四五”交替期、接续期甚至是真空期，“十四五”大量的大型项目还没有到位，地方政府的投资库存严重不足，从而导致整个投资的接续受到了剧烈的影响。第二个是原材料价格的上涨，这对建筑业、对很多行业的冲击已经很明显。投资另外一个很重要的板块是房地产，房地产调控实际上对于整个经济的影响是非常剧烈的。因此，两端都出现增速收缩，可能难以从单一因素得到解释，可能会梳理出以下几大方面。
比如，大家有共识的，一是疫情的扰乱。目前，政策决策者和分析者一定要把疫情作为一个基本前提和背景。第二，极端天气。这两大因素是外生的，不可控的。第三，世界经济，世界经济带来的最大的变化是大宗商品价格持续上扬，目前大宗商品价格指数已经突破了170的关口，较今年年初又实现了60-70%的上涨，并且目前看来以能源为主体的大宗商品价格的冲击还会持续，这也是大家公认的。而分歧点在于，大宗商品价格的上涨到底是中国因素导致的，是由于供应链的瓶颈断裂导致的，还是由于金融因素导致的。但是对短期趋势大家有共识，中期分化大家有很大的争论，这是第三点我们可能不可控、外生的因素。
从内生因素来看，中国是全球刺激政策、疫情扶困政策等等超常规政策率先回收，宏观经济政策常态化的国家。其中很重要的研究问题是中国在2021年上半年两个季度的时间，使中国的财政支出和信贷支出增速回归到常态水平，有没有战略定位失误。目前疫情依然没有取得最终胜利，世界经济依然处于复苏的艰难期时，中国率先复苏，如何巩固复苏的成就，使它能够稳步的达到常态化状态，我们需要的是什么？这里需要的可能不是简单的宏观经济政策的常态化。
第二个内生因素，中国不仅在宏观经济政策常态化的情况下，对于财政货币增长速度进行逐步削减，更重要的一点是开始关注深层次的结构性问题和风险性的问题，因此，更多的在强调要在房地产上面、在一些长效性建设举措的出台，同时配合于短期政策的控制。在房地产政策的基础上，中国对一些高能耗行业也进行了大量的调整。因此，第二个转向是从总量政策开始向结构问题转换，从复苏政策、保增长政策开始向控风险的方向进行转换。
第三个内生因素是我们正处在“十三五”与“十四五”项目交接期，正处于旧基建与新基建的项目交接期。从三月份“两会”通过的“十四五”规划，国家围绕着新发展格局进行了全面布局，应当说这种投资规模和经济的拉动并不小，但是事实是在各种因素的叠加下，地方政府行动力大幅下降。一是项目库存量太少，二是大量的定向资金基金使用效率低下，三是能够灵活使用的各种预算外的基金由于土地流拍导致政府控制能力大幅度下降。所以，这就出现了一个很严重的问题，就是投资出现了一个断档期，而不是持续的加速期。政府这个发动机，特别是地方政府，在换届过程中，在战略转型过程中的接续效果并不如想象中那么好，这是第三个很重要的内生因素。
第四个内生因素是政策协调出现很多问题，从煤炭荒拉闸限电再次显现出事后调整、事后协调带来的一些风险。
因此，把这些因素进行全面梳理之后，大致可以进行分类，即外生的、世界的因素，和内部的、总量的、结构的因素。在分类的过程中，我们才能知道下一步进行纠错的方向和重点在什么地方。
按照目前态势，经济持续下滑是一种趋势性的现象，因为经济到底运行怎么样要看它的内生动能，这将取决于三大主体的收益，也就是企业的利润、居民的收入以及政府的财政。中国2021年一到三季度GDP增速9.8%，居民收入9.7%，企业利润同比增长22%，国家公共财政同比增长18%点多，从这几个数字来看应该说内生财力支撑还是不错的。但事实上大家一定要看到，刚才讲的都是在基数效应和累计效应作用下谈到的不错。
但如果从三季度数据来看就会发现几个问题，第一个问题是高达10.7%的PPI和低达0.7%的CPI，直接意味着中国企业的成本挤压已经达到了历史的高度。这个成本挤压直接导致大量的企业利润在利润转移和利润侵蚀中间出现了大幅分化。比如，煤炭行业利润增长了2.41倍，但纺织行业利润降低到2.3%，电力是-15.3%，黑色金属利润增长了1.678倍，汽车的利润下降到5.5%，这种行业分化会直接导致整个国民经济景气程度出现瓶颈。
另外一个参数是1到9月份进口价格指数上涨了18.2%，出口价格指数只上涨了5.7%，进口与出口的贸易条件恶化了13个百分点，这意味着什么？意味着利润要少增长上万亿，而这个上万亿是由国内企业来承担的，所以，近期订单特别是短期订单很多，但是很多企业不敢接，不能够大规模接，原因就是一部分企业利润已经很薄，还有一部分企业实际上没利润，而只是为了使企业运转能够延续。因此，在利润越来越薄的状况下，企业进一步扩大生产进行投资的动能就会大幅下降。
从居民来看，农村居民上涨幅度比城市居民上涨幅度要大，这意味着城市居民的可支配收入低于9.8%，也就是低于GDP增速。这其中有几个很重要的变化，第一个变化是工资性收入有所上升。第二个变化是经营性收入已经开始有所下降。第三个变化是金融性收益是持平的。第四个变化是转移性收入明显下降。因此，我们会看到，在目前的状态下，居民对收益预期并不看好。但是更为麻烦的是政府，因为沿海区域政府、发达区域的政府和落后区域政府收入差别很大，这种差别可能导致有些地方政府的收入增速的确达到了两位数，但是有些地方政府收入可能就是零增长，甚至负增长。
因此，我们所看到的几大主体收益状态，三季度有一个明显变化，这对疫情影响很大。再加上最近整个社会上所争论的一系列问题，也对企业家预期产生很大影响。因此，我们要想逆转这样一种预期，要想使经济增长的这种内生动能不会持续下降，唯一的一种方法就是要进一步的加大宏观总量力度，要重新重视疫情带来的冲击和未来的不确定性，要求政策要给予企业更大的弹性和韧性。因此，如果在目前的大宗商品持续上扬，进口价格持续上扬，出口价格低迷，消费价格低迷的状况下，会导致大量中小企业、大量的脆弱性行业的企业出现经营困难的问题，提前布局是非常重要的。
一是通过利润的变化能够看到未来，通过先行参数的变化也能够大致看到四季度，因为PMI指数第一次跌破50%的荣枯线，同时服务PMI指数也在8月份跌破50%，这些都是值得我们警惕的信号。所以，目前对于4.9%的增长速度要分层级的理清楚下滑的因素各自是什么，而不是简单化。
二是要看清楚市场经济主体目前收益变化以及他们预期变化，对收益和预期的变化必须要采取一系列的对冲举措。
为应对未来经济走势，要有一系列未来政策的调整。未来的政策选择重点强调四个方面。第一，在分类研究的基础上采取分类政策，进行分类治理。刚才我已经谈到对于经济回落要进行分类研究，未来经济下滑因素是多元的，而不是单一的，有外生，有世界性的，有内生总量的，有内生结构的，所以，分类对冲依然是目前很重要的一个点。
第二，面对目前中国经济内生复苏、内生动力下滑，预期低迷的状况，我们必须要采取稳增长的政策，和第二轮“六稳六保”落实政策。从去年5月份“六保”出台的这些政策来讲效果非常好，取得了中国抗疫奇迹和复苏奇迹，但是如果要延续应该推出第二期“六保”政策，我们不能简单乐观估计目前的形势，依然要看到疫情的这种不确定性、国际环境的不确定性，以及内部战略转换的这种不确定性和结构性调整的不确定性。应对这几大不确定性，我们需要在总量政策上给予经济主体额外的弹性和韧性，因此，经济政策不能简单地从过去非常规扩张政策，退到常态化，而是应该退到常态化的扩张政策层面，财政政策、货币政策保持总体扩张依然是疫情期间和后疫情期间的一个基本基调。
第三，总量宽松与结构性政策组合要更加精细化，要在中小企业、就业结构和大产业转换、能源替代过程中起到很好的作用。因此，在这种定向降准，在对中小企业的扶持和特殊行业的扶持政策上还是要坚持。
第四，后疫情时期的风险问题，实际上是内生型的风险大于外生型的风险，内生型的风险更复杂，更难判断，更考验管理者能力。因此，对于下一步风险的管理实际上要高度审慎，而不是简单化。对于房地产的调控两只手都要发挥作用，市场端和政府端如何起到相互补充的作用，相互补位的作用，一定要措施到位之后才能进行相应的大的调整。大的改革，不是简单地进行大改革，而缺乏相应的补位。因此，保持房地产在短期总量上的稳定，进行内部的结构调整，进行内部长效机制的建设，依然是我们核心的一个重点。
当然我们一定要认识到中国经济常态化之后，真正的阵痛期将要出现，也就是财政大转型的阵痛期，必定要在财政收支体系以及房地产大调整中产生比上一轮阵痛期更严峻的阵痛期，这实际上是在疫情后要做好准备的，做好应对这几场恶战的准备。应对目前疫情的不确定性，世界的不确定性，战略转换的不确定性和大的结构的不确定性，我们在政策考量上需要更高的水平，而这一更高的水平要求我们在新时代的宏观经济治理体系上要有全面改革和新的思路，这样才能避免出现过去一系列的宏观协调失灵所带来的各种问题。
（整理自刘元春于2021年10月20日在CMF 宏观经济总第50期：月度数据分析会回归、成本冲击和跨周期调节下的中国宏观经济上的发言，未经本人确认。）
[1]编辑注： 2020年以来，新冠疫情使经济数据的同比增速出现剧烈波动。面对这种情况，政策当局和市场机构都开始使用“两年平均增速”来刻画经济复苏的进程。对GDP而言，两年平均增速有其特殊的意义。如果疫情后GDP的两年平均增速恢复到疫情前的水平，就意味着潜在产出也将回到疫情前的水平，否则就意味着潜在产出水平可能出现了系统性的下移。
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